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PHILOSOPHIES

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Aliments pour une réflexion philosophique


[DOCUMENT : partie 6] LA CRISE SYSTÉMIQUE DE L'EURO - VRAIES CAUSES ET THÉRAPIES EFFICACES par HEINER FLASSBECK et COSTAS LAPAVITSAS.

Publié par medomai sur 3 Mai 2014, 21:36pm

Catégories : #EURO, #EUROPE, #CRISE, #ECONOMIE, #ALLEMAGNE, #FLASSBECK, #LAPAVITSAS, #POLITIQUE

[DOCUMENT : partie 6] LA CRISE SYSTÉMIQUE DE L'EURO - VRAIES CAUSES ET THÉRAPIES EFFICACES  par HEINER FLASSBECK et COSTAS LAPAVITSAS.

 

LA CRISE SYSTÉMIQUE DE L'EURO - VRAIES CAUSES ET THÉRAPIES EFFICACES, chapitre VI


(Traduction de THE SYSTEMIC CRISIS OF THE EURO - TRUE CAUSES AND EFFECTIVE THERAPIES, Rosa-Luxemburg-Stiftung, Berlin, mai 2013)

 

Par HEINER FLASSBECK et COSTAS LAPAVITSAS.

 

DOCUMENT PDF ORIGINAL DISPONIBLE EN ALLEMAND ET ANGLAIS ICI :

http://www.sahra-wagenknecht.de/de/article/1679.eurostudie-in-berlin-vorgestellt.html?sstr=flassbeck

 

 

 

VOIR CHAPITRE I

VOIR CHAPITRE II

VOIR CHAPITRE III

VOIR CHAPITRE IV

VOIR CHAPITRE V

 

 

******

[TRADUCTION PARTIELLE (en cours, non terminée)]

 

ANNEXE : UNE BRÈVE HISTOIRE DE LA COOPÉRATION MONÉTAIRE EUROPÉENNE (¹)

(¹) Cette section est basée sur une étude réalisée par Peter Bofinger et Heiner Flassbeck, parrainée par la CNUCED en 2000.


 


 

1. Les années 1970: les premières étapes après la fin de la domination américaine - la recherche d'un autre soutien (a further helping hand) dans les affaires monétaires ?


 

Après la fin du système de Bretton Woods, la stabilité du taux de change se situait en haut de l'agenda européen. La première initiative politique majeure pour un union monétaire européenne a été lancée dès 1969, une époque où le déclin du système de Bretton Woods était prévisible, mais pas encore définitif. Beaucoup de petits pays européens ont décidé de leur plein gré de "se lier les mains" dans les affaires monétaires. Le "serpent" et le "serpent dans le tunnel ", autrement dit les bandes de taux de change fixes autour du Deutschmark fluctuant, ont été les premières réponses systémiques et régionales au délitement (unwinding) du système mondial des relations régulées des taux de change en 1973.

 

Ces pays ont sacrifié une partie de leur pouvoir sur la politique économique au groupe dans son ensemble ou à l'Allemagne. Mais, en même temps, ils ont acquis une autonomie vis-à-vis de la puissance des marchés et de l'influence des organisations multilatérales internationales telles que le FMI. La banque centrale allemande a de facto agi en tant que prêteur de dernier recours pour le système dans son ensemble, bien qu'elle n'ait jamais été explicitement désignée pour ce rôle, et plus important encore, à une étape critique du système, la banque a accepté les obligations symétriques à la fois des pays excédentaires et des pays déficitaires.

 

Formellement, la décision d'un pays de stabiliser son taux de change nominal et réel peut être un problème nationale autonome, cependant, de facto, elle représente au moins une question bilatérale. Le pays liant sa monnaie a besoin dd'une autre monnaie à laquelle se rattacher, formant ainsi l'«ancrage» du système. L'ancre naturelle pour beaucoup de pays européens au début des années 1970 était le D-mark. Le D-mark avait toujours été la monnaie la plus stable après la seconde suerre mondiale et l'économie de l'Allemagne en tant que marché pour les produits de ses pays voisins était assez grande pour permettre à ces pays voisins de bénéficier d'une valeur stable de leur monnaie par rapport au D-mark.

 

En outre, tous les pays participants au projet européen ont montré leur volonté politique d'aller vers plus d'unification dans de nombreux domaines de l'économie et de la politique. Dès le début, l'Allemagne ne s'est pas contenté de suivre simplement les mouvements des petits pays négligemment et passivement, mais au contraire elle a activement participé aux premières étapes de la formation d'un nouveau système monétaire européen, dès que les turbulences de l'effondrement de l'ancien système se sont effacées. De fait, la coopération monétaire a ouvert la voie à de nombreuses autres formes de coopération, y compris à l'union monétaire à part entière et à une monnaie unique européenne.


 

2. 1971-1978 : le "serpent"


 

Avec des marchés hautement intégrés, la plupart des membres de l'UE avait un fort intérêt à éviter l'instabilité des taux de change à court terme entre leurs monnaies (Note : La valeur de l'argent dans le temps et l'espace. Ceci explique pourquoi l'Allemagne était particulièrement intéressée par le mécanisme du taux de change. Malgré cela, de nombreux économistes (voir Melitz, 1987) sont encore flous (unclear) sur les justifications de la participation de l'Allemagne). Même aux débuts de l'érosion des institutions de Bretton Woods en Août 1971 jusqu'à leur écroulement final en Mars 1973, un degré assez élevé de stabilité des taux de change a été fourni par les premières tentatives européennes pour établir un système monétaire véritablement européen. Après l'élargissement des bandes passantes autour de la parité du dollar de ± 2,25% en Décembre 1971, qui a élargi la bande de taux de change entre les devises autres que le dollar à ± 4,5%, les pays européens ont presque immédiatement (Avril 1972) établi un cadre limitant ces fluctuations à ± 2,25%. Cet arrangement, appelé le «serpent», était le précurseur du célèbre mécanisme de taux de change (MCE, Mécanisme de taux de Change Européen, en anglais ERM Exchange Rate Mechanism) du Système Monétaire Européen (SME), et a précédé la plupart de ses fondations institutionnelles. Le "serpent" a commencé avec les six membres fondateurs de la CEE. Le Royaume-Uni et le Danemark se sont joints rapidement, mais ont quitté le «serpent» peu de temps après. La Norvège et la Suède sont devenus membres associés. L'Italie l'a quitté en 1972, la France a retiré son adhésion à deux reprises: en 1974 et 1976. Lorsque la Suède a reoncé en 1977, le serpent ne comprenait que l'Allemagne, les trois pays du Benelux et la Norvège.

 

A ce stade, avec une intégration réelle croissante et des initiatives qui se profilaient pour une plus grande coopération politique, mais des affaires monétaires européennes plutôt instables, Helmut Schmidt et Valéry Giscard d'Estaing, les poids lourds politiques allemand et français de l'époque, ont pris l'initiative de se diriger vers une approche beaucoup plus globale de l'intégration monétaire européenne.


 

1978-1988: SME (Serpent Monétaire Européen) et MCE (Mécanisme de Change Européen)


 

En pleine apogée du monétarisme et du flottement (floating), et accompagnés par beaucoup de critiques publiques et universitaires, en 1978, le chancelier allemand et le président français ont présenté leur idée de mettre en place un nouveau système de taux de change fixes pour les pays membres de l'Union Européenne. Le système a été adopté en principe lors du Conseil européen de Brême des 6-7 juillet 1978. Sa forme concrète fut fixée par le Conseil Européen en décembre de cette même année.

 

Le nouveau système, appelé Système Monétaire Européen, entra en vigueur le 19 Mars 1979, et, avec quelques modifications, fut maintenu (was operated) dans sa forme originale jusqu'au début de l'Union Monétaire Européenne le 1er janvier 1999. Sans doute, le SME a constitué une étape intermédiaire importante pour l'Union monétaire européenne.

 

Les caractéristiques globales et la performance du SME doivent être examinées sous les aspects suivants :

 

- Principales caractéristiques de ses membres fondateurs en 1979.

- Conception du cadre institutionnel du Mécanisme de taux de Change Européen (MCE ou ERM : Exchange Rate Mechanism).

- Principaux résultats du MCE entre 1978 et 1999.

- La grande crise de 1992/93 et ​​comment elle aurait pu être évitée.


 

Les membres fondateurs.


 

En mars 1979, tous les (dix) pays membres de la Communauté Européenne (CE) participèrent au SME. Cependant, le Royaume-Uni et la Grèce ne deviennent pas membres du MCE. Ainsi, leur appartenance prit un caractère purement formel, mis à part le fait que leurs monnaies furent incluses dans le panier (basket) de la nouvelle unité de monnaie européenne (European Currency Unit, ECU).

 

Au début, les huit participants du MCE étaient plutôt hétérogènes à bien des égards. Leur population variait de 360.000 habitants (Luxembourg) à plus de 60 millions d'habitants (Allemagne). Le revenu par habitant du pays le plus pauvre (Irlande) ne valait que 58% de celui du pays le plus riche (Pays-Bas). Le taux d'inflation en Italie était de 15%, plus de trois fois supérieur au taux allemand de 4%. Et tandis que l'Allemagne était encore proche du plein emploi avec un taux de chômage de 3%, l'Italie était confrontée à un problème de chômage important avec un taux de près de 8%. Cela vaut aussi pour l'ouverture (openness) (Note : définie comme le ratio moyen des exportations et des importations au PIB). Tandis que les trois pays du Benelux étaient des économies très ouvertes (taux d'ouverture de 50% et plus), la France avec 18% était une économie relativement fermée. Le ratio du commerce effectué avec d'autres pays membres du MCE (par rapport au PIB) variait entre 31,5% en Belgique et seulement 7,6% en France.

 

Malgré ces différences remarquables, la plupart des pays membres du MCE étaient convaincus que des conditions monétaires stables seraient mieux réalisées par la coopération monétaire que par la désintégration. À l'époque, et immédiatement après la deuxième explosion des prix du pétrole, l'inflation était un problème grave pour de nombreux pays européens. Compte tenu de la crédibilité de la Bundesbank et du taux d'inflation de l'Allemagne extraordinairement bas, les membres du MCE ayant une forte inflation ont utilisé un taux de change nominal stable du D-mark comme point d'ancrage externe (external anchor) afin de faire baisser les anticipations inflationnistes domestiques.

 

Le second lien important entre ces pays était leur appartenance à la Communauté Européenne (CE), terme qualifiant l'Union Européenne à l'époque. Les dispositions du traité de Rome, qui créa le précurseur de la CE, la CEE (Communauté Économique Européenne), avaient deux implications majeures pour les politiques de taux de change :

 

- Les membres de la CE avaient l'obligation de garantir les «libres mouvements de marchandises » au sein de la Communauté par l'abandon de toutes les taxes et autres obstacles au commerce vis-à-vis des autres pays membres (articles 23 à 31 du traité dans sa forme actuelle). Le "marché commun" pour les marchandises était un outil efficace d'intégration pour les pays situés dans une zone régionale assez concentrée. Presque tous les grands centres économiques européens sont concentrés dans un cercle de rayon inférieur à 1000 kilomètres autour de Francfort.

 

- Pour l'agriculture, le Traité de Rome avait envisagé un système de prix strictement réglementés dans tous les États membres, et de ce fait établi que l'on appelle "la politique agricole commune", l'un des principaux instruments d'unification des intérêts des pays membres dans le secteur le plus critique après la guerre.

 

Évidemment, il était largement admis que l'instabilité des taux de change à court terme pourrait avoir de désastreuses conséquences pour les deux zones. L'idée sous-jacente était que dans une zone sans restrictions commerciales et à très faible coût de transport, l'efficacité de la «loi du prix unique» sur des marchés comparables serait considérablement réduite par des taux de change volatiles outrepassant les fondamentaux maintes et maintes fois. Dans un marché agricole centralement organisé avec des prix unifiés, les principaux écarts par rapport à la «loi du prix unique» induits par des changements des taux de change pourraient aussi créer des problèmes majeurs. L'organisation du marché commun agricole s'appuyait totalement sur une politique de prix commun. Pour beaucoup de produits les prix d'intervention (intervention prices) devaient être fixés sur une base annuelle dans une monnaie commune. Des taux de change fortement fluctuants auraient fourni des possibilités d'arbitrage qui auraient pénalisé ou bénéficié aux producteurs locaux d'une manière arbitraire. Pour traiter le problème des cas d'ajustements des taux de change officiels, un système compliqué de "parités vertes" et de paiements compensatoires durent être instaurés.


 

Le MCE (mécanisme de change européen)


 

Au cœur de la conception du MCE se trouvait la "grille de parité", une matrice des taux de change bilatéraux qui définissait pour chaque monnaie d'un Etat membre une parité vis-à-vis de toutes les autres monnaies du MCE (le franc belge et luxembourgeois furent traités comme une seule monnaie, puisque les deux pays avaient créé une union monétaire des années auparavant). Autour de cette parité, une marge (band) de ± 2,25% (pour la lira, la lire italienne, de ± 6%) fut fixée pour permettre un certain mouvement. Après la crise du MCE en 1992-1993, la marge a été élargi à ± 15%. Elle représenta un point d'intervention supérieur et inférieur pour toutes les monnaies. La symétrie des parités bilatérales impliquait que lorsque la monnaie A atteignait son point d'intervention supérieur vis-à-vis de la monnaie B, la monnaie B atteindrait simultanément son point d'intervention inférieur vis-à-vis de la monnaie A. Ainsi, si une paire de devises dérivait vers ses limites de marge, deux banques centrales seraient obligées d'intervenir.

 

La symétrie formelle des obligations d'intervention du MCE a induit une certaine confusion au sujet du processus d'ajustement qui sous-tend l'ensemble du système. Comme dans l'ancien système de Bretton Woods, la question cruciale était de savoir lequel du pays avec la monnaie faible (dans un langage plus traditionnel, le «pays du déficit») ou du pays avec la monnaie forte (le «pays excédentaire») aurait à supporter le poids de l'ajustement dans le cas de chocs.

 

Cependant, un certain nombre de cas survenus pendant les années 1980 montrent la logique (show the logic) du système. Par exemple, le Franc français a été attaqué et s'est déprécié vis-à-vis du D-mark, les deux atteignant leurs points d'intervention. Les banques centrales des deux pays, la Banque de France (BdF) et la Bundesbank, ont été officiellement obligées d'intervenir sur le marché des changes. Par conséquent, la Banque de France a dû acheter sa propre monnaie et approvisionner le marché en D-mark. Pour cela, elle pouvait soit utiliser ses propres réserves soit utiliser des lignes de crédit du FTCT, "financement à très court terme" (Very Short-Term Financing : VSTF). Ce mécanisme de crédit du MCE était illimité à court terme. Mais les crédits utilisés devaient être remboursés par la banque centrale débitrice dans des actifs autres que sa propre monnaie, en principe six semaines après la fin du mois de l'intervention (Note : après le 6 Septembre 1997 ( l'Accord de Bâle-Nyborg), cette période a été prolongée jusqu'à deux mois et demi). Le crédit pouvait être prolongé, mais il était limité à de relativement petits quotas.

 

Ainsi, par ses interventions, la BdF opérait sous une contrainte budgétaire stricte qui limitait sa capacité à faire face à une attaque spéculative persistante simplement par ses moyens (stérilisés) d'intervention . En d'autres termes, la banque centrale de la monnaie sous menace de dépréciation est toujours en position de faiblesse. Elle a la possibilité d'augmenter les taux d'intérêt ou de dévaluer. Comme la Bundesbank était la banque centrale à la monnaie la plus stable et l'ancrage du système, sans l'aide directe de la Bundesbank la BdF n'avait pas d'autre possibilité que de s'ajuster à la position de la politique de la Bundesbank.

 

Effectivement, la Bundesbank fut simultanément nécessaire pour soutenir le franc en achetant des actifs en francs et en fournissant des D-marks au marché des changes. Mais les règles du MCE traitaient les interventions menées par la banque centrale avec la monnaie forte exactement comme un crédit FTCT à la banque centrale avec la monnaie faible. En d'autres termes, chaque fois que la Bundesbank achetait des dépôts en francs, elle les transférait immédiatement à la BdF, qui était débitée sur son compte FTCT. En conséquence, la Bundesbank était créditée sur son compte FTCT. Comme tous les comptes étaient libellés en écus, pour la BdF l'intervention de la Bundesbank avait exactement le même effet que sa propre intervention, à savoir créer un endettement de plus en plus important dans le FTCT. Comme dans le premier cas, pour éviter l'insolvabilité, une politique d'ajustement (dévaluation ou augmentation du taux d'intérêt) par la France fut nécessaire alors que l'augmentation des réserves ne nécessita pas de réaction politique de la part de l'Allemagne. L'effet de liquidité (liquidity effect) des interventions aurait pu être facilement stérilisé par la Bundesbank. Ainsi, le mécanisme d'ajustement était asymétrique puisque les attaques spéculatives ne changeait jamais l'orientation de la politique monétaire du pays fort mais produisaient des augmentations substantielles toujours forcées des taux à court terme des pays à monnaie faible. (Note : ceci est également confirmé par Gros et Thygesen, 1998, p. 174).

 

Ainsi, en dépit de sa symétrie formelle, le mécanisme de change impliquait l'asymétrie et protégeait l'Allemagne contre les taux d'inflation élevés qui prévalaient dans une partie des autres pays au début du SME. Le mécanisme de crédit fut conçu avec l'intention de fournir des fonds illimités pour les attaques spéculatives temporaires, mais aussi pour décourager le maintien (support) de niveaux de taux de change insoutenables.

 

Mais, en dépit de son importance dans le mécanisme d'ajustement, la définition des taux de change insoutenables (unsustainable) avait été plutôt vague dès le départ. La résolution du Conseil de décembre 1978 stipule simplement que (Paragraphe 3.2) : "les ajustements des taux centraux seront l'objet d'un commun accord par une procédure commune qui comprendra tous les pays participants au mécanisme de taux de change et la Commission. Il y aura une consultation réciproque dans le cadre de la Communauté sur les décisions importantes concernant la politique du taux de change entre les pays participants et tout pays ne participant pas au système". La résolution, différente des règlements de Bretton Woods, n'essaya pas de donner les raisons concrètes pour un réalignement.


 

Le SME (serpent monétaire européen)


 

Globalement, le Conseil européen atteignit son objectif de création d'une "zone de stabilité monétaire en Europe". L'Europe devint une zone de stabilité pour la valeur de l'argent aussi bien dans l'espace que dans le temps (Wicksell), en d'autres termes, Elle parvint à des niveaux de prix intérieurs stables et des taux de change stables.

 

Après un début chaotique, et suite au deuxième choc pétrolier, les différentiels d'inflation vis-à-vis de l'Allemagne ont augmenté dans plusieurs pays au cours des premières années de la décennie 80 ; [mais] la seconde moitié des années 1980 vit une amélioration significative dans la convergence de l'inflation. La variabilité mensuelle des taux de change bilatéraux a diminué directement après le début du MCE (Mécanisme de Change Européen), et elle était nettement inférieure à la variabilité vis-à-vis des monnaies de l'UE hors-MCE et vis-à-vis du dollar américain.

 

Toutefois, les trajectoires (paths) du taux change nominal D-mark que les membres du MCE prenaient pour objectif, furent associées à des trajectoires du taux de change réel très différentes. Alors que la France, le Danemark et les pays du Benelux maintinrent un taux de change réel relativement stable vis-à-vis du D-mark, l'Italie et l'Irlande ont connu une appréciation réelle massive avant 1992/93. La forte dépréciation nominale qui suivit la crise de 1992-1993 corrigea ce déséquilibre dans une certaine mesure, mais la lire a pu entrer dans l'Union économique et monétaire à un taux de change réel plutôt élevé.

 

La stabilité à court terme des taux nominaux était la suite d'une intervention intensive. Au sein du mécanisme de change européen, deux formes d'interventions doivent être différenciées :

 

- des interventions marginales furent réalisées lorsque une monnaie atteignit son point d'intervention bilatérale, et

- des interventions intra-marginales ont été utilisées à la discrétion des différentes banques centrales, à des niveaux de taux de change entre les points d'intervention. Les banques centrales du
MCE ont fait usage de cette option pour éviter d'envoyer des signaux de détresse aux marchés.

 

L'activité d'intervention dans le MCE fut assez élevée tout au long de sa durée de vie. Les données disponibles indiquent que les interventions intra-marginales étaient fréquemment utilisées pour lisser la trajectoire des taux de change nominaux. Durant les années 1980, les interventions marginales sont restées relativement limitées, reflètant la nécessité de vrais ajustements des taux de change. Pendant et après la crise de 1992-1993 du MCE, les interventions marginales atteignirent des niveaux très élevés, ces dernières indiquant le désir des membres du MCE de garder les variations des taux de change à l'intérieur des limites, en dépit de la bande élargie de ± 15%.

 

Dans l'ensemble, le Mécanisme de Change Européen a réussi à baisser le niveau de l'inflation dans un certain nombre d'Etats membres. Dès le début, de nombreux économistes considérèrent le MCE principalement comme un dispositif de désinflation avec d'assez faibles coûts macroéconomiques. Giavazzi et Pagano (1998) ont souligné les avantages "de se lier les mains" par un engagement crédible à un peg de taux de change vis-à-vis du D-mark. Mais il y eut une difficulté majeure dans la réalisation du bon équilibre entre la stabilisation intérieure et la stabilisation des taux de change, lorsque que les effets de contagion de la crise monétaire conduisirent à des attaques spéculatives sur des pays aux fondements économiques solides. En outre, les règles d'intervention asymétriques sont devenues un fardeau mortel pour l'ensemble du système, lorsque la Bundesbank resserra encore sa politique monétaire déjà restrictive en 1990/91 - en dépit des signes clairs de récession dans toute l'Europe - afin de limiter les risques inflationnistes de la réunification allemande.


 

La crise du SME en 1992


 

Vers la fin des années 1980, avec les progrès dans la convergence de l'inflation et l'idée d'une union monétaire européenne se profilant à l'horizon, la nervosité se répandit dans toute l'Europe. Même les trois grands concurrents (contenders) de l'Allemagne: la France, l'Italie et le Royaume-Uni, différents de la tête aux pieds, ont décidé de mettre la main sur un morceau du gros gâteau politique de l'union monétaire en se liant eux-mêmes mains. Ils ont fixé leur taux de change et ont rejoint le MCE (Méchanisme de Change Européen) en 1987.

 

Malgré le tarif d'entrée assez élevé et très discuté, le temps semblait être de leur côté. Après l'effondrement du marché action à l'automne 1987, les banques centrales des États-Unis et de l'Allemagne ont réduit leurs taux d'intérêt à des niveaux historiquement bas, malgré les effets plutôt limités du krach sur l'économie réelle. Une forte stimulation monétaire à un stade aussi avancé de la reprise déclencha un nouveau cycle de dépenses frénétiques d'investissement coopératif (frantic cooperate investment spending). Les performances de croissance semblèrent splendides ; toutes les grandes économies attinrent un taux de croissance de 4% ou plus.

 

Toutefois, les performances de l'inflation ont été beaucoup plus variables (mixed) dans la période cruciale de 1987 à 1992. Alors que les pays à faible inflation traditionnels, y compris les États-Unis, maintenaient l'inflation à 4%, malgré une croissance optimiste, en Italie et au Royaume-Uni post-Thatcher l'inflation éclata et atteignit 8% voire plus. Sur le plan des taux de croissance des coûts salariaux unitaires en monnaie nationale, la mesure décisive de la compétitivité dans un système de taux fixe (CNUCED TDR, 2004), les deux pays ont pris du retard à un rythme encore plus rapide. L'Allemagne, l'Autriche et la France ont connu une réaction très modérée des salaires à la baisse du chômage et la hausse des taux de croissance, la hausse des coûts salariaux unitaires resta modérée et en dessous de l'inflation. En Italie et au Royaume-Uni la croissance des salaires nominaux explosa et entraîna des hausses des coûts salariaux unitaires de 4% à près de 10% dans les trois années qui suivirent leur entrée. La perte cumulée de compétitivité entre 1987 et 1991 s'élèva finalement à 23% en Italie et 28% au Royaume-Uni, par rapport à l'Allemagne et à d'autres pays dont la France. Cela s'est traduit par un énorme basculement dans le compte courant des deux pays, de l'excédent vers le déficit (Note : La description de Krugman de la crise européenne comme un «modèle de deuxième génération" de crise financière est au moins trompeuse. Bien que Krugman (1998) insiste lourdement (weights heavily) sur la situation budgétaire des pays en crise, il ne prend pas en compte la manière dont [toutes leurs situations] se sont rapidement renversées, après la dépréciation de leur monnaie [et] malgré de forts déficits budgétaires. Il n'y a pas eu plusieurs générations de modèles, mais seulement des variations sur un thème, à savoir une perte de compétitivité et la hausse des déficits du compte courant.)

 

Lorsque la marée de l'économie mondiale s'est retournée en 1990, la politique monétaire américaine est rapidement intervenue et a abaissé ses taux d'intérêt. L'économie allemande, cependant, stimulée par un boom exceptionnel de la demande de la partie orientale du pays, n'a pas montré de signe de ralentissement. La banque centrale allemande a décidé de stopper la surchauffe de l'économie par tous les moyens. Les taux d'intérêt directeurs en Allemagne ont atteint un sommet de 8% pendant l'été 1992, envoyant des ondes de choc à travers le monde et démontrant la volonté sans équivoque de l'Allemagne de payer un prix européen élevé pour atteindre son objectif d'inflation. Pour toutes les économies européennes qui n'étaient pas directement et dans une large mesure bénéficiaires du boom de l'unification allemande, cette orientation de la politique était inacceptable.

 

Du point de vue des marchés financiers, les trois grands nouveaux arrivants dans le SME étaient soumis au même dilemme, à savoir choisir entre le Scylla d'une aggravation de la récession d'une part, et le Charybde de quitter le SME, d'autre part. (...)

 

(suite de la traduction... à suivre !)

 

VOIR CHAPITRE I

VOIR CHAPITRE II

VOIR CHAPITRE III

VOIR CHAPITRE IV

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